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央行货币政策面临两难 开发新套路”应对“钱荒”

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  问理财11月18日讯 国内债市11月17日午后调整加剧,国债期货跌幅扩大。10年期国债主力合约T+1612创10月31日以来最大跌幅;10年期国债收益率达2.9012%,创近5个月新高。一年期利率互换(IRS)升破3%,表明市场预期未来流动性偏紧。实际上,伴随货币市场利率的上行,这种调整已经持续多日。

  在许多金融业内人士看来,国际国内的复杂形势下,中国央行的货币政策正面临两难。放,有出现流动性陷阱的风险;收,可能打击正在企稳的经济。

  摩根士丹利华鑫证券首席经济学家章俊据记者表示,目前的实体经济情况还不足以令央行收紧货币政策;另一方面,人民币汇率的持续贬值和贬值预期下资本外流的压力,以及国内房地产等资产价格的上涨,又使得央行的货币政策“松不得”。

  事实上,10月28日召开的中共中央政治局会议对未来一段时间的货币政策定了调:要坚持稳健的货币政策,在保持流动性合理充裕的同时,注重抑制资产泡沫和防范经济金融风险。

  为应对当前的复杂局势,央行货币政策的操作手段和策略较过去已开始发生变化,业内人士将主要特点概括为“缩短放长”“量价分离”。

  债市“风声鹤唳”

  10年期国债收益率目前已升至2.9%附近,距离3%只有一步之遥。“年底破3%的可能性还是很大的。”一位公募基金总经理对本报记者表示,国内市场目前情绪趋向谨慎,货币市场利率稍有风吹草动,就可能出现恐慌性抛售,“说明大家很紧张。”

  九州证券全球首席经济学家邓海清表示,中国债券市场一直是不健康的市场,因为久期错配和加杠杆是中国债市的主要模式,且绝大多数债券投资者未采取任何对冲手段。

  这就可能引发两方面风险:流动性风险或杠杆风险。“加杠杆套息的前提是,预期较长时间货币市场利率不会超过买入时的债券收益率,即不会出现收益率倒挂。一旦货币市场资金成本上行,套息的息差无法覆盖成本甚至倒挂,则将引发全面去杠杆。”邓海清说。

  上述公募基金总经理告诉本报记者,久期错配的主要是理财,理财的平均负债成本只有4个多月,但是过去一段时间它们通过委外等方式大量配置债券,购买期限甚至是20年久期。今年债市边际上增加的买盘将近50%都来自理财,比例非常大。一旦流动性收紧,确实对债市影响巨大。

  债市的“风声鹤唳”只是当前流动性压力的一个缩影,市场“差钱”的情况在最近一段时间已经有所显现。尽管央行的公开市场操作持续净投放,但上海银行(601229)间同业拆放利率(Shibor)已经连续数个交易日持续上涨。11月17日,3个月Shibor上行2个基点至2.9325%,成为当日涨幅最大的品种。

  美国大选的结果触发了全球资本市场的震动。美债收益率大幅上行也影响了全球债市,中国也没能幸免。特朗普胜选演讲后,中国10年期国债收益率上升近10个BP。

  据记者,特朗普主张财政扩张,并倾向于加强基础设施投资,而非资本市场。这种“倾增长、倾通胀”的策略,引发了市场对于增长和通胀的预期,因此资金短期内从避险的债券市场涌向风险资产。另一方面,美国债市对于中国债市的传导主要体现在汇率层面。美联储加息预期增强,美元强势必然导致人民币对美元贬值压力和资本流出压力加大,中国央行或许会加大对冲力度。

  眼下,跌跌不休的人民币对美元汇率成为债券投资者心中最大的隐忧。“汇率对资金面肯定有一定的制约。”上述公募基金总经理表示,“今年外占下降这么多,理论上央行肯定要降准,但是现在降准肯定会给市场一个全面放松的预期,就会助长资产泡沫不利于防风险,也不利于汇率的稳定,对于货币当局来说比较棘手。”

  有业者认为,情况或许并没有那么严峻。一位券商固收人士就对本报记者表示,现在市场设想明年会出现高通胀,从而导致货币政策全面收紧,“但这种情况是不会马上出现的,最早也要到明年下半年或后年上半年,而且经济基本面还相对疲软,所以担忧有些过度。”

  货币政策有新套路

  既要抑制资产泡沫,又要防止出现2013年的“钱荒”,考验着央行的智慧。

  北京大学国家发展研究院副院长、中国人民银行货币政策委员会委员黄益平11月17日在北京举行的一个财经论坛上表示,包括中国在内的很多国家和地区都面临一个“风险三角”,一是生产率不断下降,二是杠杆率不断上升,三是宏观经济政策的空间明显收缩。

  央行在三季度的货币政策执行报告中明确指出,下阶段货币政策的目标,在保持流动性充裕的同时,还要“抑制资产泡沫”,“防控金融风险”。既不能继续“大放水式的刺激”,也不能采取“危机式去杠杆”,两难之下如何平衡?

  事实上,央行货币政策的操作手段和策略较之过去已经开始发生变化,业内人士将主要特点概括为“缩短放长”“量价分离”。

  中信证券(600030)研究部总监、固定收益首席分析师明明表示,量上,央行流动性供给充裕,但在汇率和资本外流压力下资金面并不宽松;价上,操作利率稳定,但“缩短放长”下抬升投放资金的综合加权成本。

  可以看到,自10月份以来,央行整体保持公开市场净投放态势。其中,公开市场净投放为4300亿元,中期借贷便利(MLF)净投放为2055亿元,10月流动性净投放3290亿元。11月初截至17日流动性整体净投放861亿元。

  从期限和品种来看,无论是公开市场逆回购还是MLF操作,都体现出“缩短放长”的特点。逆回购方面,自14天和28天逆回购相继重启后,央行相关操作频率不断加大,投放量占比结构呈现变化,其中7天逆回购操作量占比由此前100%降至10月54%,同时14天期占比升至29%,28天期为17%。MLF方面,8月以来的最近5次MLF续作中,央行均以6月期、1年期的长期限投放替换此前3月期、6月期短期限流动性的回收。

  在此之下,10月的公开市场逆回购的加权平均操作期限已拉长至13.87天,MLF操作期限拉长至8.44个月。当前11月份截至目前,公开市场逆回购的加权平均操作期限已拉长至10.49天。

  从价上来看,各工具各期限的操作利率稳定不变,但在“缩短放长”下,央行向市场投放的流动性的综合资金成本已被抬升。(更多精彩内容或是投资理财资讯可以关注问理财微信公众号:问理财<wctxgs>及下载问理财APP)

  截至11月16日,逆回购的加权操作利率自8月和9月的14天、28天重启后明显抬升,目前已达2.32%,超出7天期2.25%水平0.07个百分点。而MLF的加权操作利率也升至2.91%,超出3月期2.75%水平0.16个百分点。

  “如果过去还心存侥幸赌一赌(央行货币政策放松)的话,现在完全不会了。”上述公募基金投资总经理表示,央行的货币政策大的方针已经很明了,保持适度流动性,同时要防风险和去资产泡沫,这样的前提之下,肯定不会松。不过,他也认可,货币政策总体来说还是会保持适度的流动性,再出现2013年“钱荒”的可能性比较小。(来源:第一财经日报  编辑:王雁伟)

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